Zdi se, da se je v zadnjih letih evropsko gospodarstvo vrnilo k rasti, a je okrevanje solidno? Avstrijska ekonomska šola nas opozarja na tveganja denarne ekspanzije in ustvarjanja novih mehurčkov.
Novice, ki smo jih bili v zadnjih letih vajeni tiska, govorijo o oživitvi gospodarstva, rasti in zmanjšanju brezposelnosti zahvaljujoč politikam denarne ekspanzije ECB. Na to branje močno vplivajo predpostavke monetaristične šole, ki v nekaterih okoliščinah zagovarja potrebo po denarnih spodbudah v kriznih razmerah. V tem članku bomo predstavili alternativni pristop, ki nas bo lahko privedel do vprašanja sedanjega optimizma: tistega, ki ga ima Avstrijska ekonomska šola, po katerem ustvarjanje denarja ni nikoli odgovor do gospodarske recesije.
Avstrijska teorija kreditnega cikla
S stališča Avstrijske ekonomske šole (zlasti po objavi Cene in proizvodnja, Friedrich von Hayek) obstaja močna povezava med poslovnimi cikli in obrestnimi merami prek klica kreditni cikel. V skladu s tem pristopom ni smiselno govoriti o inflaciji kot o gibanju splošne ravni cen, saj velja za spremenljivko, ki je malo pomembna za razumevanje delovanja gospodarstva. Nasprotno, najpomembnejši učinek nihanja obrestnih mer je njegov vpliv na celoten obseg kreditov, ki spreminja strukturo relativnih cen v celotnih proizvodnih procesih.
Na ta način bo znižanje obrestnih mer pod ravnotežno raven povečalo ponudbo denarja in spodbudilo zadolženost. Pojav umetno nizkih finančnih stroškov bo posledično spodbudil naložbe v projekte, ki bi bili sprva nedonosni, na ta način pa se bodo proizvodni procesi ponavadi podaljševali. Posledica tega bo večja dodelitev virov za naložbe v škodo potrošnje in s tem sprememba relativne strukture cen, pri čemer bo blago proizvajalcev dražje od blaga široke potrošnje. Sčasoma naložbe v projekte, ki so vedno manj učinkoviti, zahtevajo vedno večje povečanje ponudbe denarja, kar na koncu kaže na pomanjkljivosti, ki so nastale skozi ekspanzijski cikel, in povzročajo novo krizo.
Zaključek avstrijske šole je tak denarna ekspanzija tudi ne deluje kot zdravilo za recesije, saj na koncu ustvari le kreditne balone, ki prej ali slej počijo. Ta zavrnitev denarnih spodbud jo ločuje od novo-monetaristične šole (večine v trenutnem akademskem okolju), ki te politike meni, da veljajo v okviru odprtega gospodarstva. Zato danes ni naključje, da danes poteka razprava med zagovorniki ukrepov ECB (neo-monetarističnega navdiha) in njenimi škodljivci, na katere vpliva Hayekovo razmišljanje.
Evropska denarna politika
Kot smo že omenili v prejšnjih člankih, stava evropskih gospodarskih oblasti pred veliko recesijo mine postopna fiskalna prilagoditev in za enega močna denarna ekspanzija. Kar zadeva ECB, je ta politika povzročila znižanje obrestnih mer, povečanje finančnih linij za banke in obsežne nakupe javnih in zasebnih dolžniških vrednostnih papirjev na sekundarnih trgih. Na grafu lahko vidimo povezavo med temi politikami (v tem primeru so predstavljene z referenčnimi obrestnimi merami) in razvojem denarne osnove. V tem smislu lahko rečemo, da je cilj ECB povečati nominalni znesek denarja kroženje je uspelo.
Učinki širitve denarne osnove se niso dolgo čutili: zmanjšali so se stroški financiranja držav in podjetij (kar je omogočilo postopnejše procese razdolževanja v zasebnem sektorju in fiskalne prilagoditve v javnem sektorju), optimizem se je vrnil v finančnih trgov in izognili stečaju številnih bančnih subjektov. Hkrati je bil evro devalviran glede na dolar, v zameno pa se je okrepila rast in ustvarjanje novih delovnih mest zaradi povečanja izvoza. Če se le držimo teh podatkov, lahko rečemo, da je bila stava na denarno rast resnično uspešna.
Na žalost obstajajo tudi druge spremenljivke, ki bi lahko bile zaskrbljujoče. Prvič, povečanje denarne osnove je povzročilo eksponentno povečanje bilance stanja ECB (s posledičnim zmanjšanjem kakovosti njenih sredstev), kar ni manjša težava, saj je glavni nosilec evropske denarni sistem. Seveda nas to vodi k vprašanju kako dolgo se lahko ohranja denarna ekspanzija, kar je predsednik ustanove Mario Draghi že sam prepoznal, ko je napovedal postopni umik spodbujevalnega načrta.
Drugi dejavnik tveganja je določitev, ali se lahko poveča obseg denarja izkrivljanje spodbud tržnih agentov, in če to lahko posledično vodi do neučinkovitosti, ki se bo v prihodnosti pokazala skozi mehurčke. Treba je priznati, da so analitiki morda to zaskrbljenost podcenili, saj novonenetaristično razmišljanje predpostavlja neposredno povezavo med splošno ravnijo cen in denarno osnovo, kadar hitrost denarnega obtoka ostaja nespremenjena. V tem primeru so evropska leta nizke inflacije in šibke rasti morda privedla do tega, da so številni ekonomisti mislili, da odločitve ECB vplivajo na gospodarstvo manj, kot je bilo pričakovano, in da so zato potrebne bolj agresivne politike.
Utemeljitve novo-monetaristov lahko povzamemo na ta način: če povečanje denarne osnove ustvari inflacijo in rast in ne opazimo povečanja nobene od zadnjih dveh spremenljivk niti pomembnega zmanjšanja hitrosti denarnega obtoka , potem je ekspanzijska tekoča denarna prešibka. Če ne, kam bi lahko šla vsa inflacija?
Poraba, naložbe in cene: kaj če bi imel Hayek prav?
Denarna ekspanzija bi lahko izkrivljala druge gospodarske sektorje in postavljala temelje za novo krizo v prihodnosti
Zgornji graf nam lahko ponudi odgovor. Kot lahko vidimo, je povečanje denarne osnove komaj doseglo rahlo povišanje Harmoniziranega indeksa cen življenjskih potrebščin, glavnega kazalnika, ki ga evropske oblasti uporabljajo kot referenco za merjenje inflacije. Ravno nasprotno, opazimo veliko bolj izrazito rast ravni cen vrednostnih papirjev s stalnim donosom, še bolj pa delnic. Zaključek je jasen: inflacija ne doseže realnih trgov, ker jo absorbirajo finančni trgi. To pomeni, da denarna ekspanzija še zdaleč ne bi bila tako neškodljiva, kot so domnevali številni analitiki močno izkrivlja druge gospodarske sektorje in torej postavljanje temeljev za novo krizo v prihodnosti.
Na ta način, kot je opozoril Hayek Cene in proizvodnja, tržne trende bi lahko določali umetno ustvarjeni dražljaji kot nizke obrestne mere. V primeru finančnih trgov bi lahko zmanjšanje stroškov financiranja spodbudilo agente, da se zadolžujejo za nakup vrednostnih papirjev z nizko donosnostjo ali tistih z višjo stopnjo tveganja. Ta faza navzgor kreditnega cikla bi vplivala tudi na cene, kar bi pomenilo, da bi lahko nekateri vrednostni papirji imeli umetno visoke cene.
Z drugimi besedami, kreditna ekspanzija bi lahko v takšnem obsegu spremenila razmere na trgu, da bi lahko številni agenti razmišljali o projektih, ki niso donosni, ali pa bi bili prisiljeni prevzeti večje stopnje tveganja v iskanju višjih donosov. Največja težava pri tovrstnem izkrivljanju je ta, da vplivajo na vrednotenja, ki jih agenti opravijo v prihodnosti in s tem na koncu se financirajo neučinkoviti projekti, ki lahko ustvarijo napetosti v manj ugodnem okolju z obrestnimi merami, ki so bližje ravnotežju.
To hipotezo lahko poskusimo preveriti tudi z opazovanjem vedenja potrošnje in naložb v euroobmočju. Kot lahko vidimo na grafu, so leta gospodarske recesije povzročila propad naložb zaradi pesimizma, ki je v teh letih opredeljeval poslovna pričakovanja. Prav tako lahko opazimo določen upad potrošnje, večinoma povezan z izgubo delovnih mest, vendar v precej manjšem obsegu. Vse pa se spreminja od leta 2015, natanko od leta, v katerem je bil uveden načrt QE Evropske centralne banke. Naslednji trend je očitno pozitiven, hitrejša rast naložb kot potrošnje, kot napoveduje avstrijska teorija kreditnega cikla.
Seveda ne manjka tistih, ki ta odziv naložb pojasnjujejo s pojavom splošnega optimizma, ki bi bil dolgoročno bolj nagnjen k zavzemanju sredstev. Vendar si je težko predstavljati, da so igralci na trgu v tako kratkem času postali optimistični. Avstrijska hipoteza se zdi bolj realna: zniževanje obrestnih mer ustvarja umetno nizke stroške financiranja, ki spodbujajo zadolževanje za vlaganje v proizvodne dobrine na škodo takojšnje potrošnje. Na ta način ne bi mogli reči le, da finančni trgi absorbirajo nepomemben del inflacije, ampak da je njen del, ki dejansko doseže realne trge, lahko spreminjanje relativne strukture cen v celotnem proizvodnem procesu. Ta pojav lahko preverimo tudi, če opazimo, kako so se v zadnjih letih cene številnih izdelkov široke potrošnje znižale, medtem ko so se cene proizvodov proizvajalcev zvišale.
Na koncu lahko rečemo, da čeprav je denarna ekspanzija, ki so jo predvidele evropske oblasti, očitno vplivala na rast in ustvarjanje delovnih mest, ni nič manj res, da obstajajo tudi razlogi za zaskrbljenost glede dolgoročne vzdržnosti teh politik. . V tem smislu morda vrč hladne vode, ki ga avstrijska hipoteza lahko odda na optimizem, ki nas obdaja, ki nas opozarja na pretirano zadolženost in rally očitno nedefinirano, da se zdi, da na trgih živi veliko vrednot, če nam omogoča, da te presežke pravočasno popravimo in se v prihodnosti izognemo ustvarjanju novih mehurčkov, hkrati pa spremenimo svoje dojemanje trenutnih dogodkov: morda se bomo odslej počutili manj zaskrbljenost (in veliko več olajšanja), ko v novicah beremo zaporedne Draghijeve napovedi, da bo umaknil dražljaje in normaliziral svojo monetarno politiko, od katere je danes tako zelo odvisno evropsko gospodarstvo.
